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来自 集团财经 2019-05-11 10:13 的文章
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上海机场:国际占比持续提升,未来非航增长可期

    点评:

    毛利水平提升,投资收益略有下降:18H1公司营业成本21.9亿元,同比 8.5%,其中,运行成本增长21.8%,主要是委托管理费、维修维护费用增加所致,18H1公司折旧摊销成本同比-5.6%,主要是部分固定资产折旧年限到期所致(T2航站楼2008年3月投产),随着非航占比提升,营业成本增速低于营收增速,公司毛利率提升至51.34%(同比 3.1pts)。18H1公司实现投资收益4.1亿元(同比-10%,17H1增速为11.6%),其中航空油料公司与德高动量广告公司分别确认投资收益2.62亿元( 1.2%)、1.68亿元(同比持平),另外自贸一期股权投资基金投资收益-0.29亿元(去年同期0.12亿元)。

威尼斯3775网站,    3.航空性收入稳健增长,非航占比再提升 根据我们的测算,国际航班的航空性收费约为国内航班的1.8倍.受益于高国际旅客吞吐量,在上半年起降架次低增速的情况下,航空性收入仍保持8.92%的增速,增速超过2017年的水平。非航收入方面,高国际旅客带来带来高商业红利,2018H1非航收入占比56.39%,较2017年53.81%的水平再提升。具体来看,在免税业务扣点率没有提升的情况下,商贸租赁收入持续超预期,同比增长32.29%,再度体现上海机场强大的流量变现能力。

    商业租赁收入驱动非航业务快速增长:上半年公司非航收入25.4亿元,同比 21.29%,非航收入占比达到56.4%,其中商业租赁收入同比大幅增长32.29%,其主要受益于国际旅客占比的持续提升以及公司持续对商业零售品牌管理、场地优化和调整等所致,而非航收入中占比较大的免税收入,我们测算其18H1增速在25%左右。

    8月24日,上海机场发布2018年半年度报告,2018年上半年实现营业收入45.04亿元,同比增长15.57%,其中非航收入25.40亿,同比增长21.29%,非航收入占比56.39%,非航收入中商贸租赁收入19.00亿,同比增长32.29%;归母净利润20.22亿元,同比增长19.21%。业务方面,上半年实现旅客吞吐量3669.29万,同比增长7.48%,国际及地区旅客吞吐量1865.19万,同比增长11.46%,起降架次25.08万架次,同比增长2.95%。

    投资建议:考虑到1)机场作为业绩相对稳定的垄断性行业,现金流充沛,2)上海机场作为国内一线机场龙头,国际旅客占比高,非航发展空间巨大,免税招标合同落地确保盈利稳定性,首次覆盖给予“买入-A”评级,预计公司2018-2020年EPS分别2.24元、2.88元、3.28元,对应PE为26x/20x/17x,6个月目标价70元。

    5.淡化事件驱动,坚定上机长期非航增长逻辑 上海机场长期确定性投资价值已经清晰,应当淡化事件驱动,在估值合理的条件下坚定地挣长期收益的钱。机场并非是一个业绩短期翻倍的板块,而是一个收益稳定、增长确定的板块。机场的投资,应当是根据机场发展规律而进行的长期价值投资,而不应过分受短期事件影响。虽然事件是催化剂,但是机场一旦跨过拐点,大的趋势就已形成,短期事件注定会发生,发生的时间以及形成的结果都可以提前很久预知,应当提前就给予估值折价或者溢价而不是临时反应。投资者应当在充分认识机场板块个股所处发展阶段的基础之上选择投资时点。

    国际占比持续提升,航空性收入平稳增长:上半年公司航空性收入19.64亿元,同比 8.92%,从运营数据看,公司飞机起降架次/旅客吞吐量/货邮吞吐量分别同比 2.95%/7.48%/1.84%,总体保持平稳增长,分区域看,18H1国内/国际飞机起降架次同比 0.24%/7.06%,国内/国际旅客人次同比 3.66%/12.63%,由于国内时刻总量调控,公司国内起降架次增速放缓,国际旅客增速保持较快增长,18H1国际及地区旅客占比继续提升至50.8%,尽管国内时刻增长受限,考虑到国际航班收费标准高于国内(宽体机国际起降费标准约为国内1.8倍),公司航空性收入未来仍将保持平稳增长。

    2.控总量背景下,国际及地区旅客增速达11.46% 国际旅客是机场最核心资源。在上半年民航局持续控总量的背景下,上海机场旅客吞吐量小幅增长。但供给压力不改上海机场强国际旅客需求,上半年实现国际旅客吞吐量1865.19万,同比增长11.46%,国际旅客占比达50.82%,旅客结构持续优化。

    风险提示:宏观经济增速放缓,非航收入低于预期。

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